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库存高位焦煤弱势难改7z7z

2019-10-09 04:17:19来源:励志吧0次阅读

库存高位 焦煤弱势难改

文章要点:

1、政策压力大,资金紧张格局难改,宏观利空;

2、焦煤产量季节性持平,而进口量受进口利润的改善有望进一步增加,后续供应量将略有上升;

3、需求量相对偏弱,一方面钢材基本面一般,日均产量下滑,刚需难以拉动焦煤价格,同时钢厂和焦化厂历史高位的库存也会抑制需求;

4、虽然期货下跌压缩盘面升水,但jm1405价格仍有所高估,做空安全性犹存;

5、焦炭库存低,显示供求格局好,若环保或则冬储等事件发生,炼焦毛利进一步走高概率大,此支撑买焦炭空焦煤操作。

操作策略:

1130附近开始空JM1405,买J空JM;

一、改革基调不变,宏观难言乐观

1.1数据表现尚可,但增长力度正在减弱

10月份公布的数据显示,经济仍呈现复苏的态势,但复苏的力度正在减弱,动能也有所不足。10月官方PMI为51.4,较前值有所回升,也高于50的枯荣分界线,但分项数据显示,PMI的回升主要由生产驱动,而反映增长潜能的新订单以及新出口均有所回落,这体现出持续复苏的动能相对缺乏。而固定资产投资以及房地产投资开发完成额同比增速的回落也反映出经济持续复苏的动能相对缺乏。

1.2高压政策难改,高位利率难掉

今年是改革之年,新一届领导班子上台后,在政策上较前几年有较大程度的变化,全面改革贯彻政府思想的核心。就经济领域而言,保增长,调结构是主导思路,正如央行在《2013年第三季度中国货币政策执行报告》中所言,在近几年较大幅度加杠杆后,经济可能将在较长时期内经历一个降杠杆和去产能的过程。因此反映在货币政策上就是盘活存量、优化增量,支持经济结构调整和转型升级,而政府也明确指出即使面对6月份钱荒,也需要坚持不放松也不收紧的政策,避免抱薪救火

高压政策对市场的最直接影响就是货币投放持续减少,图3反映今年央行的逆回购量较往年明显减少,并且逆回购利率持续走高,这都体现出央行货币投放的谨慎态度,它对市场的流动性构成直接影响。今年以来市场的利率水平长期处于高位,而最近有进一步走高的迹象,这提升企业的融资成本。笔者认为政策偏紧的大背景下,后续央行的态度难有大的转变,四季度资金面紧张格局仍将持续,尽管财政投放以及外汇占款的提升可能会局部环节资金面压力,但这难完全扭转资金紧张的现状。

同时从利率的季节性走势看,每年的1、6、12月份,利率会明显的提升,6月和12月主要跟央行对商业银行的考核有关系,而1月份则是由于春节因素,因此笔者认为未来两个月国内利率的高位水平难以扭转,这对实际经济构成利空。

整体而言,一方面宏观数据目前表现尚可,但正在转弱,而四季度可能的高位利率将直接影响到实体经济的需求,笔者认为后续几个月份宏观数据转差是大概率事件,这对商品价格构成利空。

二、供求关系评估

宏观决定大势,当然基本面差异导致商品表现也会有所不同,若宏观和基本面形成共振,则行情走势的确定性就会更强,波幅也会更大。供求关系是评估商品基本面的核心指标,统计数据显示,今年月份国内炼焦煤供应量较为充足,无论是国产量还是进口量均比去年有所提升,这导致前期焦煤一直处于供略过于求的格局,这在一定程度上对现货价格构成了压力。后续供求关系会如何演绎,下文将分别从供应和需求两个角度进行评估。

2.1供应端较为稳定

国内产量和进口量是供应的两大来源。从产量角度看,虽然煤矿在经历了2012年价格的大幅下探后,盈利能力已大不如前,但由于开采成本占总成本的比例不高,且很多企业还贷压力比较大,迫使企业的产量水平维持在一定高度,这也是今年上半年炼焦煤产量仍缓慢增长的一个主要原因。

随着前期钢厂和焦化厂的集中补库以及近期钢价的上涨,焦煤价格也出现一定的回升,京唐港山西焦煤提货价从7月份的1090涨到1140,涨幅在50元/吨,这支撑煤矿维持目前的产量水平。从焦煤产量季节性角度可以发现,月份国内炼焦煤的月均产量一般较为平稳,整体波动幅度不会很大。今年在企业利润略有改善的情况下,整体上煤矿延续往年的供应节奏是大概率事件。

此外煤炭业的固定资产投资是煤炭产能扩张的领先指标,从前两年的情况看,投资增速一直超过20%;13年开始

,投资才略有放缓。从投资情况可以判断,未来一年半至两年的时间内

,煤炭的产能释放压力依然巨大,供应端呈现宽松格局。

从进口量角度看,近几个月国内炼焦煤进口量同比增速迅速走高,导致国内炼焦煤进口依存度有所上升。理论上讲,进口量的走高与进口利润的改善有直接关系,但从图11可以看到,13年进口利润大部分时候均处于亏损状态,这似乎与进口量增加的事实不符。笔者认为几方面因素导致这一结果:首先我们所采用的计算公式并不能完全反应进口利润的实际情况,两者存在一定的误差在所难免;其次炼焦煤进口中融资现象普遍存在,这导致虽然账面的进口利润有所亏损,但进口商可以从融资中获取利润,这一现象在其它商品中也普遍存在。因此对于图11而言,关注相对值的走势比关注绝对值的大小更有意义。从目前的情况看,随着外盘炼焦煤的下跌,炼焦煤的进口利润已有所改善,这利于后续进口量的提升。

综合供应情况看,产量延续季节性走势概率大,而进口量随着进口利润的改善下行驱动不强,供应量延续高位震荡甚至略有上升的概率大,难有下行的驱动。

2.2刚需转弱,且补库需求结束,需求偏差

在供应量难以下降的情况下,若需求量出现下滑,则焦煤价格将易涨难跌。从目前需求情况看,钢价反弹乏力,高毛利继续维持难度大,这将利空钢厂对原料的需求。同时钢厂以及焦化厂的高位焦煤库存也透支后续需求,企业进一步冬储力度不会很大,冬储对焦煤价格的拉动作用今年应不会很强。具体看:

①钢价存高估,毛利压缩概率大,对焦煤刚需拉动力度不强

低位社会库存引发前期螺纹钢(3622,1.00,0.03%)价格报复性反弹,上海三级钢价格从10月中下旬的3430一路飙涨到3620,并导致图13钢厂毛利明显改善,理论上钢厂生产利润的改善利多焦煤等原料的需求,但多个指标反映目前钢价虚高成份多,近期回落概率大,它对原料的拉动作用不会太强。

首先,社会库存低并不代表供应紧缺,实际上社会库存仅仅反映钢贸商的库存,而这两年钢贸商的实力已大不如前,它们的囤货力量也大打折扣。更反映实际情况的钢厂库存一直维持高位(图14),这无疑对钢价是一个利空。

其次,理论上一波健康的上涨行情应该国内各区域价格同步上涨,但这次的情况是虽然华东价格大幅上涨,但华北价格在上涨后迅速回落,导致南北价差迅速拉升(图15),这无疑对上海现货价格构成利空。

第三,在螺纹钢价格上涨的同时,我们看到钢坯以及热卷等其它钢材类品种却表现疲软,这体现出此波螺纹的上涨存在较大的投机成份,后续高估价格回落的可能性大。

此外高频数据也反映目前国内的粗钢产量呈现逐步走低的态势,主要受前期低毛利以及节能减排等因素的影响,这对焦煤的需求无疑形成利空。

②高位库存影响投机性需求

在终端需求难有良好表现的情况下,投机性需求的转弱无疑会给现货价格雪上加霜。理论上每年冬季钢厂和焦化厂都会有一定的冬储行为,这会刺激焦煤价格出现上涨。

今年在中央刺激政策的影响下,8、9月份开始钢材价格出现了一波反弹,这助涨了钢企的乐观情绪,并出现了一定的补库行情。可以看到无论是铁矿石还是焦炭、焦煤,钢厂的库存均出现了显着的走高。从绝对量看已超过2012年库存的最高水位,这体现出补库周期已接近尾声。

而前面分析可以看到,钢价持续上涨的动能也不强,且后续月份偏紧的资金水平也会影响到囤货需求,因此笔者认为目前的库存量基本体现了利好,补库行情已接近末端,继续补库的力度不会很强。

综合供求关系看,下半年焦煤产量整体持平的概率大,而随着进口利润改善,进口量小幅增加可能性大。考虑到焦煤终端需求偏弱,且中下游季节性补库告一段落,因此需求难见改善迹象,供需关系中性偏弱的概率大,对焦煤价格构成利空。

三、期货升水有所压缩,但仍有利可图

焦煤现货驱动偏弱,理论上逢高空将是主要操作策略。当然具体操作中点位非常重要,若期货价格能够高于现货价格,那么做空期货安全性就会大大提高,且期货升水幅度越大,做空评级越高。

随着期货价格的下跌,目前期货相对于现货的高升水已大幅缩小,但通过分析笔者认为目前点位空焦煤仍有利可图。

通过选取一种典型的焦煤品种(京唐港的澳洲主焦煤)作为交割参考标的,目前它的主流报价在1130元/吨附近,扣除品质和存兑升贴水,此煤种折算到盘面后价格约为1080元/吨,它基本与JM1401价格平水。但按照JM1405的价格算,它年化升水幅度仍在10%左右,所以做空JM1405仍有利可图。

当然京唐港澳洲主焦煤只能代表主流炼焦煤的价格,而决定最终盘面价格的往往是最便宜可交割煤炭的情况。由于炼焦煤品质参次不齐,要想找到最便宜可交割煤炭并非易事。通过数据筛选以及实地调研,笔者发现目前最便宜可交割的炼焦煤折算到盘面后大致在1040附近,按其价格折算JM1405空单年化收益率为17.3%,当然由于货源有限,此类焦煤并不适合大规模注册仓单。但1060可以注册成仓单的炼焦煤却很多,按其折算空JM1405的年化收益也可以达到13.2%。

整体而言,虽然期价下跌压缩了期现价差,但目前点位空JM1405仍有10%以上的持有收益可以获取,考虑到焦煤现货易跌难涨,因此空JM1405仍可以考虑。

四、买焦炭空焦煤仍可关注

相比于焦煤,焦炭的基本面相对较好,统计数据显示样本焦化企业的开工率自今年月份以来持续走高,与此同时焦化企业的库存压力却不大,处于偏低的位置,这反映出焦炭的供需基本面整体上要好于焦煤。虽然焦化企业目前生产利润高,但笔者认为焦化行业在经历了这两年的整治调整后,行业基本面已较之前健康,目前焦化厂维持一定的利润在情理之中。此外目前国家对高污染行业治理严格,若环保压力体现,无疑进一步支撑焦炭价格,而利空焦煤需求,届时买焦炭空焦煤评级就会进一步提高。

五、结论及操作策略

根据前文的分析,笔者对焦煤目前基本面的定性判断如下:

1、宏观:利空

2、产业链:中性偏空

3、价格结构:中性偏空

综合看,尽管期价下跌后JM1405相对于现货的升水幅度减小,但由于焦煤现货基本面弱,而且四季度资金面的紧张格局也会利空价格,因此焦煤逢高空的策略仍可以关注。

具体点位上看,按可以注册仓单的焦煤价格1060计算,1130附近空的年化收益率在13%左右,虽然相比前期20%以上的收益率已下降很多,但绝对收益率仍比较高。同时相比于其它品种,焦煤的升水仍处高位,由于焦煤库存偏高,现货端的驱动更弱,因此笔者认为1130附近关注空单仍可以考虑。

此外焦炭开工率高,但库存依然很低,显示供需格局好,若后续环保端压力影响供应量或则冬储提振焦炭需求,那么焦炭供需基本面进一步改善概率大,届时炼焦利润有望进一步走高,买焦炭空焦煤逻辑性强。

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